L’index de la production est passé de 54.6 en septembre à 44.3 en octobre 2008.  Une baisse  et de quasiment 20%  et en UN mois !  Un effondrement  comme on n’en voit quasiment jamais sur un indice de production  et qui signifierait sur une base annuelle une glissade qu’on n’ose même pas imaginer !  Les marchés de production ne sont pas comme les bourses où un affolement peut conduire à des baisses de 80% en quelques jours. 

Pour donner un élément de comparaison la récession de 93 (la seule jusqu’ici depuis la guerre de 40)  en France avait vu une première régression annuelle de sa production industrielle de 20% puis l’année suivante une autre de 20% soit 30% de baisse cumulées sur deux ans. 

Autant pour ceux qui pensaient,  il y a encore quelques semaines,  que la Chine et l’Inde, sans parler des pays d’Afrique, tireraient la croissance aux Etats-Unis et en Europe, ou qu’au pire il ne s’agissait que d’un ralentissement d’une croissance restant comparativement très forte.

L’index des commandes nouvelles lui est passé de 51.3 à 41.7, ici encore une baisse de 20%. L’index des exportations est passé de 48.8 à 41.4, une baisse de seulement 15%.

On constate une baisse de l’achat des produits manufacturés partout dans les pays développés, avec une prime à la baisse à ceux qui sont généralement vendus à crédit.  Comment pouvait-on rêver qu’elles ne seraient pas répercutées vers le principal fournisseur actuel de ces produits ?

Plus intéressant encore, la crise de la Chine n’est pas seulement tirée par la baisse des exportations : elle est également interne.  Le marché intérieur chinois se contracte encore plus vite que le marché mondial même si le différentiel entre commande et exportations peut ne marquer qu'une différence de phase les exportations actuelles correspondant aux commandes passées, ce qui n'augure rien de bon pour la suite. 

La violence de ces baisses ne traduit pas tant une baisse du désir de consommer qu’un blocage des crédits.   La confiance manque ainsi que les commandes, mais surtout « crédit est mort » !

Une intéressante monographie sur la défaillance de l’UBS vient d’être publiée par Myret Zaki une ancienne journaliste du Temps (au passage le meilleur journal au monde pour tout ce qui touche à la banque et à l’économie), « UBS, les dessous d’un scandale » chez Favre.  Elle détaille comment l’ambition d’un homme a pu mener une banque à la perte de 50 milliards de dollars, de son indépendance et de tous les gains faits pendant une décennie.

Pour l’économiste l’intérêt n’est pas dans les péripéties  de cette saga mais surtout dans les clés qu’elle nous donne pour comprendre  la nature de l’accident qui s’est produit, la cause de son ampleur et l’efficacité des mesures envisagées pour  en éviter le renouvellement.

Qu’a fait l’UBS ? Fasciné par les rémunérations  ahurissantes de l’investment banking aux Etats-Unis un bâlois  inculte monté à la force du poignet de la position de grouillot de bourse à la tête de la plus grande banque suisse, Marcel Ospel ,  veut devenir un des grands leaders mondiaux de la finance en mêlant l’énorme base arrière  de la gestion de fortune aux possibilités de l’investment banking à Wall Street.  

Première leçon : est-ce que la cupidité et les énormes rémunérations de Wall Street ont joué un rôle ? La réponse est oui !  L’équipe réunie par Ospel avait bien ce premier but en tête : s’en mettre plein les poches et ils allaient y réussir au-delà de tous leurs espoirs. En dix ans on estime que les 20 dirigeants les mieux payés de la banque ont réussi à se faire attribuer pas loin de 2 milliards de dollars de rémunérations diverses.

Seconde leçon : l’ont-ils fait par la patiente activité de crédit qui était la base traditionnelle de l’UBS, hors de sa fonction de  gestionnaire de fortunes, en cherchant à l’étendre, à y innover  ou à trouver des nouvelles formes utiles à la société ?  Pas du tout.  Ils ont été à Wall Street avec l’intention de tout casser en mettant des moyens humains et financiers gigantesques  au service de la gestion sur fonds propre.  Ils sont partis à Wall Street pour spéculer avec leurs propres fonds tout en faisant grossir au-delà de toute limite l’actif de leur bilan qui finira par dépasser 60 fois leur capital.  

Troisième leçon : quel moyen ont-ils trouvé pour faire monter leur mayonnaise financière ?  L’extraordinaire poussée du marché immobilier aux Etats-Unis  alimenté par des taux d’intérêt négatifs pendant de nombreux mois.  Le bras américain d’UBS se lance avec frénésie dans les CDO et les CDS et  profitant d’un énorme levier  il génère vite  des gains extravagants qui sont largement empochés par les dirigeants.  UBS s’est purement et simplement greffé sur la bulle de crédit  créée par Greenspan et  les politiques aux Etats-Unis et profitant des fonds gigantesques à sa disposition, il a poussé le jeu à fonds.  Pas de bulle, pas d’UBS en folie.  

Quatrième leçon : L’information donnée aux tiers et notamment aux actionnaires est rigoureusement inexistante.  Personne ne sait à l’extérieur de la direction de la banque ce qui se passe. A l’intérieur les mécanismes de contrôles sont bloqués car l’essentiel des gains sont faits aux Etats-Unis sur des techniques inconnues au siège.  Les autorités internes et externes de contrôle ne contrôlent plus rien et leurs avertissements restent lettre morte.   Même la haute direction de la banque et son conseil d’administration, d’origine suisse et peu au fait des réalités de l’investment banking ne savent pas trop ce qui se passe.  On subjugue l’opinion avec des gains phénoménaux qui suggèrent que les nouveaux maîtres sont des génies de la finance. En empochant des rémunérations astronomiques ils se convainquent qu’ils le sont en effet, géniaux.

Dès 2005 des signes de faiblesses apparaissent : la construction entre en récession aux Etats-Unis.  Greenspan a fait remonté  le taux d’escompte non pas modestement mais en le multipliant par cinq ! Mais personne ne s’inquiète  car le marché immobilier est devenu pour l’essentiel un marché de refinancement.  On refinance à tout va.  

Les dirigeants du Hedge fund créé par UBS (DCRM), des traders américains rompus à l’exercice sous la direction de John Costas, commencent  début 2007 à devenir méfiants  vis-à-vis de l’immobilier américain et à jouer contre le marché des subprimes.  La direction de l’UBS dont la banque d’investissement proprement dite joue les subprimes à fond ne l’entend pas de cette oreille : cela supposerait  de faire apparaître des pertes substantielles. Pas dramatiques  (un demi milliard de dollars) mais tout de même.  UBS liquide son Hedge fund  pour 350 millions de dollars de pertes (dont 200 millions d’indemnités pour les cadres ! )  et continue à jouer les CDO à mort.   

La motivation de cet entêtement suicidaire est  peu claire. On y trouve la volonté  de Marcel Ospel de conserver son siège pour quelques années encore malgré son âge et  l’inconscience du risque malgré les avertissements tonitruants de Costas, encouragée par les agences de notation qui ne laissent rien prévoir du risque sur les CDO triple A.  Prendre la tangente à ce moment là serait encore possible. Mais la vanité du président est telle qu’il ne veut pas qu’on fasse apparaître même momentanément la moindre tâche sur son bilan personnel. Génie il est, génie il restera.

En juillet 2007 les agences de notation dégradent  précipitamment leur notation. Les CDO deviennent « illiquides » c'est-à-dire invendables.  La direction ment outrageusement et cachent les pertes potentielles.   Puis  le marché tire en août 2007  un trait définitif sur les subprimes.   Il faut commencer le processus des révélations douloureuses : 43 et peut être 50 milliards de dollars de pertes. Une partie de la clientèle privée part à la concurrence.   La banque doit être recapitalisée avec des fonds de Singapour et d’Arabie Saoudite

Une première remarque concerne l’ampleur de cette perte : elle est gigantesque mais correspond à peu près à ce qui avait été gagné dans les dix ans précédents par UBS.  La perte en elle-même sur les subprimes n’a jamais eu l’ampleur suffisante pour entraîner la récession mondiale que l’on voit aujourd’hui.  

Les subprimes ne sont qu’un détail dans le tableau global des déséquilibres monétaires et financiers.  Au passage on voit qu’il ne s’agit pas d’une simple crise de liquidité bancaire : les pertes sont bien là et la solvabilité a été menacée !  Mais une fois  encore, même si on prend l’ensemble des banques concernées, l’affaire globale des subprimes n’auraient jamais pu à elle seule provoquer la récession sévère en cours.

La responsabilité première de la crise de l’UBS est naturellement  la bulle immobilière américaine permise par les déficits extérieurs américains  extravagants, le système des changes flottants et la volonté expresse des autorités politiques  américaines d’en profiter au maximum.   Si on veut tirer la leçon de la crise de l’UBS, il est clair que  c’est d’abord en supprimant ce contexte global détestable qu’on évitera  une nouvelle péripétie de ce genre.

La seconde leçon est que la mondialisation qui impose que se créent de grands leaders mondiaux dans tous les domaines a exacerbé les ambitions et que c’est un jeu hyper dangereux pour ceux qui ne sont pas premiers de la classe.  UBS s’est engagé dans des métiers que la banque ne maîtrisait pas et à été incapable de les contrôler.  Le gnome de Zurich ne pouvait pas muter en  géant de Wall Street sans une métamorphose douloureuse et incertaine.  C’est une leçon pour le management privé sans rapport avec les  mesures publiques prises dans une grande conférence internationale.

La troisième leçon est qu’une bulle  doit être reconnue  comme tel rapidement. Mais le monde ne fonctionne pas comme cela : une bulle est d’abord un merveilleux succès que les esprits faux transforment  par des théories fumeuses en recette perpétuelle du progrès.   Avertir en cas de bulle et réguler, c’est bien.  Mais dans le cas précis ceux qui devaient le faire se sont tus (le FMI)  ou ont expliqué que les formes nouvelles étaient modernes et bons pour la liquidité  (Greenspan et les produits dérivés) ou que l’emploi de la technicité la plus pointue était garante de la solidité des parois pourtant diaphanes de la bulle de savon (la mathématique financière quantitative).   

La quatrième leçon est que les agences de notation ont bien précipité la crise des subprimes par la brutalité de leur changement de notation.  Mais elles ne l’ont pas fait par vice ou parce qu’elles étaient payées par les banques clientes.  Elles se sont simplement trompées elles mêmes, intoxiquées par la bulle,  et se sont réveillées en sursaut quand elles ont réalisé où on en était.  

La cinquième leçon c’est que les règles comptables n’ont joué strictement aucun rôle.  Les pertes étaient là et les cacher sous le lit n’aurait rien changé  au fait qu’elles y soient.  
Pour les Etats la leçon est très difficile à tirer.  L’ambition délirante et la cupidité des dirigeants ne sont pas de leur ressort mais de celui des actionnaires qui eux-mêmes ne peuvent réagir qu’après coups et coûts. 

Les outils dits toxiques ne l’ont été que parce qu’ils ont été déployés dans l’environnement d’une bulle globale démesurée.  Les règlementer n’aura pas de grandes conséquences surtout maintenant que les marchés où ils s’échangeaient ont disparu.  La capacité de petits pays comme la Suisse (où l’Islande qui a connu une histoire rigoureusement identique)  de contrôler des mastodontes financiers de taille mondiale est exactement nulle.

On voit combien la réunion du G20 faussement appelée « nouveau Bretton Woods » est loin de la plaque.  Elle s’attaque à tout sauf à l’essentiel qui devrait être le cœur d’une réunion de ce type : les déséquilibres structurels  du système monétaire international basé sur les changes flottants, le « benign neglect » des autorités bancaires  américaines,  les bulles à répétition créés par la FED.   

On voit aussi que le FMI même doté de pouvoir de régulation renforcé n’aurait rien pu deviner de ce qui se passait à l’UBS.  Les aspects comptables et de  notation sont un épiphénomène.  

La rémunération des dirigeants  et sa réglementation est une piste glissante tellement facile à contourner  qu’on ne fera que gratter à la surface des choses.

La seule mesure à caractère prudentiel et juridique qui pourrait être prise à l’échelle mondiale, ce qui est hors de portée de la conférence mais pas des différents  pays, c’est la pénalisation du bourrage des comptes privés  gérés par une banque  de papiers sans valeurs qui servent simplement à l’enrichissement des dirigeants.   Goldman Sachs a refilé à ses clients tous les papiers CDO que la banque  avait accumulés en jouant pour compte propre préférant les ruiner que d’encaisser les pertes sur son capital.  Cela devrait valoir de longues années de prison à la dizaine de "banksters" qui ont joué ce jeu.  UBS n’a pas été totalement innocent dans ce jeu là.

Soit on sépare absolument  l’activité sur compte propre dans des structures ad hoc  loin des épargnants,  soit on sanctionne par des peines effroyables la tentation de mêler les comptes propres et les comptes d’épargne.  Mais là, il y a un disfonctionnement qui exige l’intervention des pouvoirs publics.

Au total ce que nous apprend l’UBS c’est que les nations ont un devoir  vis-à-vis de leur monnaie et que la première chose à faire est d’éviter de créer de la fausse monnaie et des bulles à répétition.   Et que les Etats doivent protéger l’épargne de leurs citoyens avec une plus grande rigueur.

Le reste n’est que plaisanterie. L’ennui c’est que seule  cette plaisanterie est au cœur des débats du G20.

 Karl Peiper pour le Cercle des économistes E-toile.

Cette étude explique comment CDS et CDO, produits dérivés dérivants, ont fait sauter les banques d’affaires américaines et mis le monde en risque d’une récession gravissime.
1.    Bien comprendre ce que sont les produits dérivés
Le marché hors bourse des dérivés porte essentiellement sur les options, les contrats à terme de gré à gré (à distinguer des options et des contrats à terme standardisés qu’on trouve sur les marchés boursiers) et les accords de crédit croisé (ou swaps). Les options et contrats à terme sont taillés sur mesure pour satisfaire les besoins de la contrepartie, mais leurs structures sont les mêmes que celles de leurs équivalents négociés en bourse. Les swaps, chouchous des dérivés, accaparent la grande majorité des opérations. Ils consistent essentiellement en une entente entre deux parties qui acceptent de s’échanger des flux de trésorerie sur la base du montant notionnel d’un élément sous-jacent : dette, monnaie, produit de base, indice.
Le swap classique associe deux parties qui veulent changer la structure de taux d’intérêt de certains passifs. La Banque A, qui paie un taux fixe sur les comptes des déposants, disons 2,5 %, convient de payer un taux fixe équivalent à la Société B. En retour, la Société B, qui paie un taux variable sur sa dette, paie désormais un taux variable à A. Ce taux variable évolue normalement en relation avec le taux interbancaire offert à Londres (TIOL ou LIBOR; CDOR au Canada), auquel on ajoute un écart pour égaler le niveau du taux fixe. Si le CDOR augmente, B doit payer A de plus en plus tout en recevant un revenu à taux fixe de A. Si le CDOR baisse, la situation de B devient plus rentable tandis que A perd une occasion de profit. Dans ce type d’opération de swap, la banque peut faire de l’argent de plusieurs façons. Par exemple, au moment de «vendre» un taux fixe à 2,5 %, elle sait qu’elle peut par ailleurs signer un contrat par lequel elle recevrait un taux de 2,58 %, contrat qu’elle signe.
Pourquoi toutes ces voltiges? Le swap permet à chaque partie de mieux gérer ses risques de taux d’intérêt tout en évitant à la Société B le coût de vendre ses prêts pour en contracter de nouveaux. Des structures similaires, relativement simples, prévalent dans le cas de swaps de taux de change, de devises et d’actions, couramment utilisés par les banques. Les dérivés peuvent aussi revêtir des formes exotiques, surtout lorsqu’on les combine avec des options et des contrats à terme : swaps montagnes russes, swaps corridors, swaps avec participation à la hausse des taux, et une variété infinie de « swaptions ». Certaines structures de deuxième et de troisième génération dépendent de plusieurs événements. Leur complexité devient telle qu’il faut faire appel à des spécialistes en ingénierie financière pour structurer les modèles financiers et évaluer leur validité.
Les swaps sur défaillance (credit default swaps, CDS) sont une des plus récentes moutures de dérivés : une partie, généralement un investisseur institutionnel, assure une obligation ou un prêt, normalement détenu par une banque, en échange d’une «prime» mensuelle ou trimestrielle. En cas de défaut de l’emprunteur, l’investisseur doit payer à la banque la perte subie. En 2004, les CDS ont bondi de 134 % aux États-Unis, selon le Bureau du contrôleur de la monnaie. La British Bankers’ Association les évalue à 5 billions $ US et croit qu’ils dépasseront les 8 billions à la fin de 2006.
Les titres adossés à des créances avec flux groupés (collateralized debt obligations, CDO) constituent une nouvelle forme de titrisation. Des portefeuilles de titres de créances sont découpés en tranches reflétant le risque de crédit qui y est rattaché. Un prix est attribué à chacune des tranches, que l’on vend à des investisseurs institutionnels. Plus récemment, les CDO ont commencé à contenir des CDS et parfois d’autres CDO, ce qui tend à compliquer la complexité. Leur effet de levier financier s’en trouve fortement accru et s’apparente alors à celui des options. Inutile de dire que rapidement plus personne ne comprend rien au risque encouru alors que le leverage augmente.   La diffusion de ces produits dans des sicav de trésorerie ou des fonds d’épargne met le comble à l’ignorance et à la confusion.  Chaque décideur de bonne foi croit maîtriser son risque mais le voile technique est tel qu’il prend inconsciemment des risques effroyables.

 
2.   La responsabilité  des SWAPS et de leurs produits dérivés dans l'effondrement financier

Il est vrai que tous ces produits sont hautement mathématifiés. Ce sont les travaux de Scholes et Merton (prix nobel d’économie) qui forment la base de tout l’édifice. Le calcul de la prime dépends en effet de celui des spreads et de multiples autres considérations qui rendent l’analyse du risque à peu près impossible pour les responsables du contrôle de crédit qui en sont réduits à vérifier que « les autres y vont » et que cela parait « moderne », donc ne pas y aller serait une marque de crétinisme inavouable.  
Il est intéressant de noter que l’échec de LTCM en 98 n’a pas été une leçon suffisante.  
Quelques années plus tard on a repris la martingale mais elle n’était plus le fait des Hedge funds mais des institutions financières majeures du monde de la banque et de l’assurance des Etats-Unis. Lehman Brothers était le leader incontesté des CDS et des CDO.  AIG le grand assureur récemment nationalisé a augmenté de 108% son exposition à ces produits  chaque année depuis 2004 aboutissant de plus de 70 milliards de dollars de contrats qui aujourd’hui ne valent pratiquement rien.  
L’important c’est que ces opérations « hors bourse » et « hors bilan » échappaient totalement  aux lois prudentielles qui régissent l’activité des banques. Aux États-Unis, le Commodity Futures Modernization Act de 2000 les a spécifiquement exclus de la réglementation qui s’applique aux options et aux contrats à terme négociés en bourse. Afin de justifier cette surprenante décision, le législateur a jugé que le marché hors cote des dérivés fait intervenir des joueurs aguerris, capables de s’auto-réglementer.  La bulle a pu se développer comme une hernie gigantesque et invisible.  Des dettes douteuses ont vendues  à l’étranger et ont été  considérées comme des actifs par les banques acheteuses !
La chute simultanée de Lehman et de AIG démontre mieux que tout raisonnement la responsabilité majeure des CDS et des CDO, c'est-à-dire des swaps mathématifiés et mystifiants, dans la crise actuelle.  
L’emploi de ces techniques a été rendue séduisant du fait de taux d’intérêt si bas (voire négatif)  que les banques ne pouvaient plus gagner d’argent que sur des opérations de prêts énormes et risquées.  L’augmentation du levier permettait de spéculer avec moins de capitaux sur des volumes très importants.
La responsabilité de Greenspan, l’ancienne idole des bourses, est écrasante. Il a d’une part générer l’énorme inondation financière à l’origine de toutes les bulles depuis 20 ans mais aussi adoubé la technique des swaps dangereux. Dans un discours prononcé en mai 2005 devant la Banque de la réserve fédérale de Chicago, il indiquait : «Comme on le reconnaît généralement, le développement des dérivés de crédit a contribué à la stabilité du système bancaire en permettant aux banques, surtout les plus grandes et les plus significatives au plan systémique, de mesurer et de gérer plus efficacement leur risque de crédit.»
Résultats ce sont les banques les plus « systémiques » qui ont flanché ! Il est à noter que la première a être lâchée sera Bear Stearns : elle a ainsi payé son refus de participer au sauvetage de LTCM en 98 ! Les banquiers sont moutonniers mais n’aiment pas les moutons noirs.
Deux autres questions méritent d’être abordées. Les  CDS n’ont-ils concernés que les prêts immobiliers et si oui pourquoi ?  L’affaire est-elle purement nationale américaine ?  
Le marché immobilier a été stimulé par des taux d’intérêt extrêmement bas et la quantité de transactions en même temps que les prix ont explosé. Ils ne pouvaient le faire qu’alimentés par le crédit. Plus le niveau de risque était haut plus le besoin de hedging était fort et aussi celui de trouver le moyen de satisfaire la demande énorme hors ratios Cook et autres contraintes.  Il est donc le support majoritaire des CDO et des CDS. Mais il n’est pas le seul. Et de nombreux encours internationaux ont fait l’objet de contrats du même type. Par exemple le marché des LBO a boomé et les prêts associés ont fait l’objet massivement de CDS.  C’est également le cas des spéculations sur les matières premières, le pétrole et sur l’or.  En fait chaque bulle spéculative a entraîné une émission de CDS afin de permettre un levier plus important en dehorzs des règles de sécurité bancaire.  Le repli « inexplicable » des cours du pétrole et des autres marchés spéculatifs est du au dénouement en catastrophe des positions prises sur ces marchés du fait de la faillite de Bear Stearns  et des inquiétudes sur Lehman Brother qui étaient déjà très fortes en juin 2007.
Cela répond en partie à la seconde question : non l’affaire n’est pas purement américaine. A la fin de 2004, le PIB américain de 12 billions $ US était 7,3 fois inférieur à la valeur notionnelle de tous les dérivés détenus par les banques du pays, et 20 fois moindre que le total mondial. Depuis l’encours a été multiplié plusieurs fois entraînant dès 2006 des sueurs froides à la Banque des Règlements internationaux dont aucun des rapports n’a trouvé d’écho dans la presse française.  C’est pour cette simple raison que le contribuable américain ne pourra EN AUCUN CAS résoudre le problème mondial de la déconfiture des produits dérivés.
 Le Cercle des Economiste E-toile dénonce depuis des années le système des changes flottants. Il faut savoir que ce système a imposé le développement d’un marché gigantesque de swap monétaire. L’effondrement de ce marché peut entraîner une contraction considérable, de type 1929, du crédit et de l’offre de monnaie, sur les marchés de change,  pouvant aller jusqu’à la déflation tourbillonnante.  Depuis des lustres les plus avertis s’inquiètent de voir que les mouvements financiers n’ont plus aucune corrélation avec les mouvements physiques de marchandises ou de service. Les swaps en sont le vecteur principal. Il est anecdotique mais révélateur  de noter qu’une banque de länder allemande a continué ses opérations de swap alors que Lehman Brother était déjà sous  « chapitre 11 », perdant illico sa contrepartie.
Tous les modèles mathématiques qui servent à évaluer les actifs virtuels que sont les produits dérivés sont basés sur des hypothèses irréalistes sur ce qu’est ou n’est pas une loi « normale » en finance. Ils ne tiennent pas compte de la faillite d’un système  ni des changements brutaux dans les paramètres. Ils donnent un faux sentiment de sécurité.  Combien de fois avons-nous entendu cette antienne : les changes flottants ne sont pas un problème ; nos modèles savent en tenir compte parfaitement. En vérité ils ont généré un trafic financier hors de proportion avec des risques incontrôlables.
La crise actuelle comme celle de 1998 est bien à nouveau une crise des changes flottants  et des déséquilibres effroyables qu’ils permettent,  dont la solution de 1974 à 2000 a toujours consisté à inonder de crédits la planète. Cette humidité entretenue a dopé la croissance de champignons financiers particulièrement toxiques dont le monde, et les Etats-Unis, vont bien être obligés de se purger.
Ce n’est plus un Keynes qu’il nous faut mais le Dr House !

Documents rassemblés et mis en forme par Karl Peiper pour le Cercle des Economistes E-toile.  

Chaque crise générale touche le secteur bancaire. C’est une loi absolue qui ne souffre aucune exception.  Les crises les plus dures sont celles où le système bancaire est touché le plus durement.  Nous avons insisté que cette crise serait dure et elle touche en effet durement les banques.
Prenons la crise de 1991(aux Etats-Unis) -1993(en France).  Elle a laissé le secteur bancaire notamment européen quasiment en faillite et il a fallu près de 4 ans avant qu’il ne se remette sur pied.  La spéculation avait concerné cette fois là le secteur immobilier d’entreprise.  Les banques prêtaient jusqu’à 120% du coût d’un investissement.  Une affaire immobilière achetée le matin à crédit pouvait être revendue le soir avec une plus value.  L’encours des crédits au secteur avait été multiplié par 7 sans qu’aucune banque ne prête la moindre attention aux avertissements : tout le monde était sur ce marché et on gagnait de l’argent.  Lors du krach, les sommes perdues furent infiniment supérieures à ces gains  entraînant une restructuration majeure du secteur bancaire en Europe.
Cette fois ci la spéculation a porté essentiellement sur l’immobilier domestique, du fait des taux très bas provoqués par les moyens utilisés par les Etats-Unis pour sortir de la crise de 2001-2003. S’y est ajouté un second élément : on a généralisé des techniques que personne ne comprenait très  bien mais qui semblaient apporter un petit avantage de rendement.  Ces techniques ont explosé dans les mains de leurs utilisateurs, un peu comme le système de Law explosa du fait d’une nouveauté non complètement domestiquée.  Les produits dérivés, les adossements, les titrisations, n’étaient en général pas compris des directoires des banques. Ils n’ont donné aucun ordre particulier pour encadrer ces techniques.   Ils ont été emportés par l’avalanche qu’ils ont déclenchée en toute ignorance.  
Des remises en cause importantes vont avoir lieu,  jusqu’à ce qu’on trouve un moyen d’utiliser ces nouvelles techniques sans danger.
De même les « hedge funds » trouvent leur limite. Il s’est produit ces dix dernières années une véritable révolution dans les structures mêmes de la gestion d’assets.  Les grandes institutions ont cessé d’avoir leur propre gestion. Elles se sont contentées de choisir parmi un panel d’institutions des placements souvent fondées sur une technique particulière ou une cible particulière.  On est arrivé à la fin de cette logique. S’il  n’ya que des hedge funds,  il n’ya plus de hedge funds !  Le rendement  de ces instruments devient le rendement moyen.  Avec des coûts de gestion extravagants.  Indépendamment de l’effet de la crise qui n’est jamais bien prise en compte par les hedge funds, contrairement à ce qu’on dit parfois (voir le dicton : « l’arbitrage gagne  sur une tendance établie et perd à la rupture »), on va assister à une nouvelle restructuration des méthodes de gestion d’actifs qui fera une part moins importante aux fonds spéciaux et dérégulés cachés dans des paradis fiscaux.  
La crise aura donc au moins deux conséquences :

- Provoquer à l’échelon micro économique une refonte du secteur financier avec un changement probablement très important  des dispositions légales aussi bien structurelles,  opérationnelles que prudentielles  et redéfinir l’emploi de certaines techniques pour qu’elles soient moins aléatoires et moins incomprises que maintenant.  Jusqu’à maintenant les Etats-Unis avaient toujours réussi à passer le mistigri de la crise aux autres. Cette fois ci c’est fini.  Les banques américaines n’en sortiront pas comme usuellement la tête haute et l’œil dominateur.  Elles vont être contraintes à la modestie et à la réforme.

- Rafraîchir la réflexion générale sur la nocivité des changes flottants, un système qui crée  des complexités dont on voit bien que les  « technologies bancaires  de pointe »  n’arrivent pas à s’affranchir et qui permettent des déséquilibres constamment amplifiés et dommageables pour tout le monde. Jusqu’ici les Etats Unis pensaient que cela les favorisait.  Cela aussi change.
Toute crise accouche d’un progrès…
Lewis Holden

Depuis 2006, la presse se fait l'écho des difficultés économiques successives sans jamais faire le lien entre elles.

Il y a d'abord eu un sérieux à coup boursier au printemps 2006. Puis la crise dite des « subprimes » a commencé à occuper l'opinion avec le blocage du marché des crédits interbancaires à partir de l'été 2007.

On a ensuite signalé l'apparition de récessions sur certains marchés immobiliers notamment aux Etats-Unis et au RU. On s'est aperçu ensuite que les prix des biens durables et des matières premières connaissaient une flambée formidable.

Le krach du dollar a alors mobilisé l'attention. Le retour de l'inflation sur les produits agricoles d'abord puis sur pratiquement tout le reste a inquiété le monde.

Les signes d'une récession généralisée sont maintenant en première page.

Les éditorialistes habituels de la presse quotidienne française, relayés par les perroquets des différents médias provinciaux et radiotélévisés, s'exclament : « ce qui inquiète c'est la conjonction de crises différentes ! ».

Il ne vient à personne l'idée que ces crises soient les épisodes divers d'une même séquence : le retournement du cycle de huit dix ans qui se manifeste avec la plus belle régularité depuis au moins deux siècles !

Bien sûr chaque épisode de ce type est légèrement différent du précédent : comme en matière militaire on gagne toujours la guerre d'avant ! La crise démarre toujours là où on ne l'attend pas vraiment et dépends souvent des conditions de la précédente sortie de crise.

Le ralentissement de 2001-2003 avait été traité par des mesures radicales des autorités des Etats-Unis : effondrement du dollar et de la monnaie chinoise qui est alignée de facto avec le dollar (en dépit de modestes réajustements récents), et inondation monétaire. Les taux d'intérêt réels sont devenus négatifs. Ce système a eu plusieurs conséquences :

- L'Europe a été squeezée et ne connaîtra qu'une croissance ralentie. La France étant particulièrement gênée par son immense embarras fiscal ne connaîtra qu'une croissance très faible avec une hausse d'à peine 5% du pouvoir d'achat des salariés sur l'ensemble du cycle. Un très mauvais résultat. - Les Etats Unis et la Chine sont entrés en résonance l'un achetant tout ce qu'on voulait et l'autre fournissant à concurrence, tout en accumulant de vertigineuses quantités de dollars. - Le système bancaire s'est retrouvé en difficulté, l'argent peu cher l'entraînant à chercher des profits en accumulant les risques.

La reprise de l'activité et son accélération en fin de période, une constante du cycle, allaient entraîner des conséquences fâcheuses :

- Les mauvais crédits s'accumulant, notamment dans le secteur immobilier, les bilans bancaires se sont fragilisés et ont fini par casser. - Le délire de création monétaire par les déficits américains a fini par provoquer une fuite devant la monnaie, les investisseurs cherchant dans une sorte de sauve-qui-peut leur salut dans l'achat de biens réels et de matières premières. - Le cumul de cette fuite avec les effets de la croissance a poussé vertigineusement les prix sur ces marchés. - La bulle immobilière est la fille naturelle des intérêts bas et de la fuite devant la monnaie. - Les énormes balances accumulées par les pays exportateurs de matières premières ont eu du mal à se replacer, maintenant les taux d'intérêt très bas et leur fuite devant le dollar a fait plonger un peu plus le billet vert. - L'inflation monétaire s'est alors traduite par une hausse de tous les cours de matières agricoles puis de l'indice général des prix.

On est alors entré dans la phase classique de retournement du cycle : - Retournement de la bourse - Éclatement d'une crise des crédits aventurés - Éclatement des différents bulles spéculatives - Récession sur les marchés fragiles (publicité, voyages, conseils, presse, ...) - Plongeon du commerce international - Crise de confiance des investisseurs et des consommateurs - Ralentissement général.

On voit bien que toutes les « crises » sont étroitement corrélées entre elles et ne sont que les épisodes divers d'un même phénomène.

C'est parce que le Cercle des Economistes E-toile s'est spécialisé depuis longtemps dans l'étude du cycle décennal qu'il a pu à chaque étape correctement analyser la situation et faire des scénarios qui se sont tous révélés exacts.

- Détection dès juin 2006 que la crise serait plus rapprochée que d'habitude et frapperait à plein en 2008-2009, au lieu de 2009-2010 comme annoncé en 2002, avec annonce d'une grave pression à la baisse sur le dollar. - Article sur le forum du Monde .FR en juin 2006 au départ de la campagne présidentielle française indiquant que M. Sarkozy prenait des risques idiots en annonçant qu'il augmenterait la croissance française alors qu'une récession occuperait la moitié de son quinquennat ! - Annonce fin 2006 d'une fuite manifeste devant la monnaie contrariant le mécanisme stabilisateur des prix associé à l'ouverture totale de l'industrie mondiale à la Chine (que nous avions décrit en 1999). - Déclaration dès juin 2007 du risque sur les marchés de crédit et annonce de l'explosion prochaine de toutes les bulles. - Contestation fin 2007 de l'idée idiote du « découplement conjoncturel de l'Europe » - Contestation en juin 2008 de l'idée d'une sortie de crise par les « moteurs » indiens et chinois. - Contestation début juillet 2008 de l'idée d'une hausse massive des cours du pétrole (quand les medias l'annonçaient inéluctablement à 200 $ le bari)l, sur la base qu'une récession entraîne nécessairement une baisse de la demande ! - Constatation depuis que tous les annonces faites sont confirmées par le développement des évènements économiques. Notre règle est de donner les scénarios auxquels nous croyons à l'avance.

Rien de plus agaçant que la rétro explication triomphante à laquelle se livrent les quatre ou cinq économistes en cours dans les médias. Rien de plus pénible que de constater qu'aucun organe de la PQN ne veut prendre le risque de la vérité.

Frappé de nullité économique chronique ces médias ne pensent qu'à éviter tout risque mais, privés du moindre cadre théorique et de toute aide réelle des économistes professionnels, ces grands taiseux, ils ne font que suivre au jour le jour les évènements en butant régulièrement sur une réalité qui contredit inlassablement leurs « analyses », comme la guêpe frappe la vitre.

Vous, les  Français, vous n’avez pas  de pétrole mais des idées.  Nous, les Polonais, on a des plombiers mais pas de pétrole non plus.

Si on en croit les augures on va droit vers les 200 $ le baril : « inéluctablement et à court terme », ils disent.

Je crois qu’ils se trompent.

 L’équilibre du marché se calcule en demi-million de barils jour.  La hausse des prix a entraîné une BAISSE dans les pays occidentaux du volume de cette unité de mesure.  La récession aux Etats-Unis qui se propage actuellement au reste du Monde va probablement doubler cette économie.  Au total on va donc vers une réduction de trois unités d’ici à fin 2009. La hausse de consommation dans les pays émergents sera sans doute de 2 unités sur 2008 mais on peut prévoir un retournement en 2009 , avec  la récession mondiale.

Ces prévisions montrent qu’il y aura un retournement  du marché du pétrole dès 2009, ce qui devrait normalement entraîner une baisse des cours.  Le discours  sur la hausse perpétuelle du cours du pétrole du fait de la hausse de la consommation  ne tient aucun compte du cycle et manque de solidité économique.

On constate cependant  depuis 8 mois une hausse très importante sans que les déséquilibres réels ne soient en proportion.  Cela prouve tout simplement que la hausse a d’autres causes, essentiellement monétaires.  Comme le répète les Cercle Des Economistes E-toile,  la crise est essentiellement monétaire. Nous sommes en pleine fuite devant la monnaie et à une époque où  l’épargne est mondialisée  et largement investie en hedge funds. Ces derniers jouent tous la baisse du dollar avec le succès que l’on sait.  Mais il y aura nécessairement un retournement de ces positions spéculatives un jour ou l’autre, soit que le dollar craque vraiment, provoquant une véritable crise mondiale façon 29,  soit que les autorités prennent des mesures de stabilisation qui rendent vaines ces spéculations.

Dans les deux cas on aurait une baisse du cours du pétrole.  L’ennui c’est qu’une concertation intelligente des autorités du G8 autour de la réforme du système monétaire international  est quasiment inconcevable tant les esprits sont loin des réalités  et qu’une grave récession n’est pas à souhaiter.

D’où une certaine difficulté à établir un scénario crédible.  Et aussi une certaine angoisse pour la suite.  Mais la hausse du cours du pétrole n’est pas « inéluctable ».

Zbig  Brataniec