Des maux d’origine monétaire traités comme des gros mots

La position décrite par Ange plaçant la responsabilité première sur les pays déficitaires est précisément celle du plan White adopté en 1944 à Bretton Woods (les États-Unis étaient alors en excédent extérieur et considéraient que l’ajustement était l’affaire des pays déficitaires), plan qui a échoué pour être abandonné en 1971.

Dans le cas des Etats-Unis, le dollar étant monnaie de réserve internationale dans le système, le déficit extérieur devenait obligatoire si les autres pays devaient pouvoir disposer de moyens de paiements internationaux. C’est le dilemme exposé par Triffin dans les années 1960, dilemme toujours non résolu à ce jour et qui s’oppose à la tentative de résolution des déficits américains telle que Trump l’envisage. La responsabilité des Etats-Unis pour ne pas consommer plus qu’ils ne produisent n’a que très peu de choses à voir avec son déficit extérieur, essentiellement d’origine monétaire lié au statut international du dollar.

De plus, les pays excédentaires ont tous eu recours très délibérément à des politiques limitant volontairement la part des salaires, donc la part de la consommation, dans la production domestique et favorisant la part des investissements tournés vers l’export, se mettant ainsi quasi mécaniquement en position d’excédent extérieur. Une fois cette position d’excédent extérieur initialement acquise, il suffit de la recycler en achetant des titres libellés en devise des pays déficitaires (les Etats-Unis principalement), pour maintenir la devise du pays excédentaire compétitive par rapport au pays déficitaire et perpétuer ainsi l’excédent extérieur indéfiniment, rendant par la même très difficile l’ajustement du pays déficitaire et ne le rendant en fait uniquement possible qu’au prix d’une forte déflation interne de type 2008-2009. Les pays excédentaires peuvent très facilement, par accumulation de réserves monétaires sur les pays déficitaires, bloquer ou compliquer singulièrement leur ré-équilibrage. L’opposition allemande au rachat de titres allemands par des intérêts extérieurs s’entend très clairement dans ce sens, et l’achat de titres étrangers par des intérêts allemands aussi. Il a bien une asymétrie allemande à ce sujet.

S’agissant de la zone Euro, que des pays avec des niveaux de compétitivité très différents au moment de leur adhésion et avec des évolutions de compétitivité très différentes depuis partagent une même monnaie ne peut que rendre très difficile les ajustements, le seul moyen possible étant la encore la déflation interne des pays déficitaires si l’Allemagne refuse de bouger, ce qui est le cas. Les pays du « Club Med » en sont à 10 ans de déflation interne, ce qui commence à avoir quelques conséquences politiques (Syriza, Liga, Mouvement 5 étoiles, etc...). La France se rapproche inexorablement de ce groupe du « Club Med ». Les tensions internes à la zone Euro ne sont pas prêtes de s’atténuer, au contraire.

Pour conclure, placer la responsabilité première de l’ajustement sur les pays déficitaires a un effet déflationniste puissant très dangereux au niveau d’endettement actuel du système. Y compris et surtout pour les pays excédentaires qui cumulent dans ce scénario effondrement de la demande extérieure et contraction de la demande intérieure. À ce stade, où la plupart des grands pays en excédents extérieurs sont également très endettés (Chine, Japon, ...), il n’existe en fait probablement déjà plus de moyen d’éviter une crise de la dette massive. Le seul espoir de solution repose sur une action conjointe et coordonnée des pays excédentaires et déficitaires, à la fois sur le plan de leur politique intérieure (légèrement restrictive pour les pays déficitaires et légèrement expansive pour les pays excédentaires) et sur le plan des taux de change (dévaluation progressive pour les pays déficitaires et appréciation progressive pour les pays excédentaires), le tout accompagné d’allégement de dette là où cela s’avère nécessaire et possible et d’un soupçon d’inflation pour huiler le tout. Autrement dit, très très très difficile à délivrer entre tous ces pays coincés entre agenda domestique et agenda international. Il va falloir un miracle. Mais ça vaut le coup d’essayer car l’alternative est nettement pire.

S’agissant de l’équation de la compensation, il me semble que Keynes en avait fait une présentation détaillée mais je ne sais pas où la trouver.

Ange,

Je ne dis pas que les pays déficitaires ne doivent pas faire d’efforts pour améliorer leur production relative à leur consommation.

Je dis que si tout l’effort de ré-équilibrage est porté exclusivement par les pays déficitaires, alors l’effet pour eux est au mieux peu marqué et très graduel et les flux de capitaux recyclés par les pays excédentaires peuvent très facilement compenser via les taux de change les améliorations de compétitivité ainsi obtenues par les pays déficitaires. L’effet global est déflationniste, surtout si tous les pays déficitaires font le même effort tous en même temps, ce qui est dangereux à ce niveau d’endettement global.

Je dis que le meilleur moyen de mettre en œuvre ce ré-équilibrage de façon équilibrée (et donc avec moins de risques politiques) est qu’il soit porté conjointement par les pays déficitaires et par les pays excédentaires, les premiers améliorant leur production relative à leur consommation tandis que les seconds améliorent leur consommation relative à leur production (ce n’est pas un hasard si la consommation chinoise représentait encore tout récemment uniquement 35% de son PIB, soit le plus bas niveau jamais constaté de toute l’histoire économique mondiale, sauf erreur de ma part). L’impact global de cette façon de faire est bien moins récessif et déflationniste que de faire porter l’effort de ré-équilibrage exclusivement par les pays déficitaires.

Les équations comptables sont les mêmes mais la dynamique est très différente. Pour être réaliste, il vous faut prendre en compte la dynamique du ré-équilibrage et les contraintes (fortes) liées au bilan sur-endetté de l’économie mondiale.